Innovation Exemption
**혁신 면제(Innovation Exemption)**는 2026년 9월 17일 미국 증권거래위원회(SEC)가 발표한 일시적이고 조건부인 규제 완화 조치로, 블록체인 기반 거래소가 증권 거래소로 등록하지 않고도 토큰화된 미국 주식을 제한적으로 거래할 수 있도록 허용합니다. 1934년 증권거래법 제36(a)(1)조에 따라 부여된 이 면제는 SEC가 토큰화된 증권 거래소(TSV)라고 부르는 곳에 적용되며, 발표일로부터 5년 동안 지속됩니다. 그 이후에는 규칙 제정, 연장 또는 입법에 의해 대체되지 않는 한 만료됩니다.[1][2]
혁신 면제는 TSV가 자동화된 마켓 메이커(AMM) 및 유동성 풀을 통해 허가된 방식으로 토큰화된 국가 시장 시스템(NMS) 주식을 거래할 수 있게 할 때, 증권거래법 제3(a)(1)조에 따른 "거래소" 정의에서 이들을 제외해 줍니다. 동시에, 자기 자본을 사용하여 토큰화된 NMS 주식에 유동성을 공급하는 특정 유동성 공급자("대상 기업"으로 명칭)를 제3(a)(5)조에 따른 "딜러" 정의에서 면제합니다. 이 완화 조치는 공식적인 규칙 제정이 아니며, SEC는 이를 신생 거래소를 관찰하고 데이터를 수집하며 향후 정책 수립에 참고하기 위한 방법으로 규정했습니다.[2][3]
배경
토큰화는 공개적으로 거래되는 증권, 실물 자산 또는 기타 형태의 가치를 블록체인 네트워크상에서 디지털 표현물로 발행하는 프로세스입니다. SEC는 토큰화가 발행, 거래, 이전, 결제 및 소유권 기록과 같은 핵심 시장 인프라 기능을 현대화할 수 있으며, 특히 역사적으로 유동성이 낮았던 자산의 비용을 절감하고 투명성을 높이며 유동성을 확대할 잠재력이 있다고 밝혔습니다. 옹호자들은 이 기술이 더 빠른 결제, 24시간 시장 운영, 비용 절감, 그리고 증권의 담보 활용 용이성을 가능하게 할 수 있다고 주장해 왔으며, 이것이 글로벌 자산 운용사, 은행 및 시장 인프라 기업들이 관심을 갖는 이유입니다. 씨티(Citi) 분석가들은 토큰화된 자산이 2030년까지 5.5조 달러 규모의 시장으로 성장할 수 있다고 추정했습니다.[1][4]
혁신 면제(Innovation Exemption)는 시장을 온체인으로 이동시키기 위해 규칙을 현대화하는 것을 목표로 면제 조치 발표 약 1년 전에 시작된 SEC의 "프로젝트 크립토" 이니셔티브의 일부입니다. 이 면제 조치 자체는 1년 이상 개발되어 왔으며, SEC 대변인은 이 구제책이 마련되기까지 14개월이 걸렸다고 말했습니다. 이 발표는 암호화폐의 규제 확실성을 위한 가장 중대한 추진력으로 묘사된 디지털 자산 시장 명확성 법안(Clarity Act)이 미국 상원에서 통과에 필요한 60표 중 49표를 얻는 데 그쳐 실패한 지 며칠 만에 나왔습니다. 명확성 법안은 토큰화된 증권을 포함한 디지털 자산이 어떻게 분류되고 규제되는지에 대한 규칙을 수립했을 것입니다.[3][5]
상원 투표 이후, 폴 앳킨스(Paul Atkins) SEC 위원장은 X(구 트위터)에 해당 기관이 "미국 투자자들과 우리의 기술적 미래를 형성하는 기업가들에게 확실성을 제공하기 위해 SEC의 법적 권한 내에서 단호하게 행동할 것"이라고 게시했으며, 이후 면제 조치가 뒤따랐습니다. 명확성 법안이 진전되지 못했기 때문에 SEC는 기존 권한을 통해 규제 경계를 정의하기 위해 움직였습니다. 이 조치는 앳킨스와 두 명의 동료 공화당 위원들에 의해 취해졌으며, 관측통들은 이러한 방식으로 수립된 정책이 나중에 뒤집힐 수 있다고 언급했습니다. 이 면제 조치는 특정 감독을 촉발하지 않고 암호화폐 상품을 제공할 수 있는 길을 열어주기 위해 전월에 제안된 주요 암호화폐 규칙과, 40년 만에 처음으로 명시적으로 블록체인 기반 증권 소유권 기록 보관을 수용하기 위한 2026년 9월 1일 제안(명의개서 대행인 규칙의 대대적인 개편) 등 다른 암호화폐 관련 SEC 이니셔티브와 함께 발표되었습니다. SEC는 또한 24시간 거래에 관한 라운드테이블을 개최할 계획이었습니다.[4]
법적 권한
혁신 면제는 의회가 국가 증권 시장 개선법(National Securities Markets Improvement Act)을 통해 신설한 증권거래법 제36(a)(1)조(15 U.S.C. 78mm(a)(1))에 명시된 SEC의 일반적 면제 권한에 근거합니다. SEC는 이 면제 권한을 사용하여 새로운 상품과 서비스의 발전을 허용해 왔으며, 면제 구제 조치의 초기 사용을 통해 성장한 사례로 머니마켓펀드(MMF), 인덱스 펀드, 상장지수펀드(ETF)를 언급했습니다. 위원회는 혁신 면제를 동일한 전통의 연장선상으로 규정했습니다. 즉, 영구적인 규칙을 확정하기 전에 새로운 환경에서 투자자 보호를 실험하고 학습하며 적응시키기 위해 사용되는 범위가 지정된 구제 조치입니다.[1]
동일한 제36(a)(1)조의 권한은 2026년 초에 발표된 별개의 무관한 SEC 명령의 근거가 되기도 했습니다. 2026년 6월 15일 연방 관보(Federal Register)에 게시된 일시적 면제 구제 부여 명령(Order Granting Temporary Exemptive Relief, Release No. 34-105656, 91 FR 36022)에서 위원회는 2024년 9월 18일 "최소 가격 증분, 접속료 및 우량 가격 주문의 투명성(Minimum Pricing Increments, Access Fees and Transparency of Better Priced Orders)" 규칙 제정 시 채택된 Regulation NMS 개정안의 준수 기한을 연장했습니다. 해당 개정안은 1.00달러 이상의 특정 NMS 주식에 대해 0.005달러의 최소 가격 증분을 설정하고, 규칙 610(c)에 따른 접속료 상한을 고가 주식의 경우 주당 0.001달러로, 1.00달러 미만 주식의 경우 호가 가격의 0.1%로 낮추었으며, 체결 시 거래소 수수료와 리베이트를 확정할 수 있도록 요구하는 규칙 610(d)를 채택했습니다. D.C. 항소법원에 병합된 검토 청구(We the Investors et al. v. SEC 및 Cboe Global Markets, et al. v. SEC, No. 24-1350 포함) 이후, 그리고 2025년 10월 14일 법원이 Cboe의 청구를 기각한 후, SEC는 MEMX LLC의 2026년 2월 26일자 신청과 SIFMA, Nasdaq, 뉴욕증권거래소(NYSE), Cboe와 같은 기관들의 의견서에 대응하여 구제 조치를 승인했습니다. 의견 제출자들은 23/5 거래 개시를 포함하여 2026년의 마감 기한들이 겹치게 되면 거래소, 브로커, 벤더 및 청산 기관들이 매칭 엔진, 라우팅 로직 및 시장 데이터 인프라를 동시에 업데이트해야 한다고 경고했습니다. SIFMA는 "시장 참여자들이 지금 당장 시스템 작업을 시작해야 한다"고 언급했습니다. 위원회는 규칙 600(b)(89)(i)(F), 610(c) 및 612에 대한 면제를 2027년 11월 첫 영업일까지 연장하며, 이것이 투자자 보호와 일치하는 질서 있는 전환을 촉진할 것이라고 결론지었습니다. 이 명령은 Stephanie J. Fouse 차관보에 의해 서명되었습니다.[6]
작동 방식
토큰화 증권 거래소(TSV)는 두 가지 방식으로 토큰화된 NMS 주식의 매수자와 매도자를 지원합니다. 첫째, 참여자들이 상호작용하고 거래 조건에 합의하는 하나 이상의 허가형 AMM 유동성 풀을 제공하며, 둘째, 해당 풀에서 거래에 접근할 수 있는 대상을 결정하는 표준을 설정합니다. 자동화된 마켓 메이커(AMM)는 알고리즘 기반의 자동화를 사용하여 매수 및 매도 활동을 관리하며, 거래소는 필요한 자산 풀을 관리합니다. 면제 조항에 따라 TSV는 토큰화된 증권을 상장 및 거래할 수 있으며, 이를 거래하는 데 사용되는 AMM 및 유동성 풀을 운영할 수 있습니다.[2][4]
이 구제 조치는 발행인 또는 비계열 제3자에 의해 토큰화된 거래소 상장 기업의 주식으로 정의되는 "토큰화된 NMS 주식"에만 적용되며, 해당 토큰이 전통적인 주식과 동일한 권리를 보유해야 한다는 조건이 붙습니다. SEC는 TSV를 공식적으로 지정하지 않습니다. 정의를 충족하고 조건을 준수할 수 있다고 판단하는 플랫폼은 토큰화 운영을 시작하기 전에 통지만 하면 됩니다. 이 면제 조항은 허가된 환경에서 작동합니다. 즉, 거래소는 개방형의 무허가성 DeFi가 아니며, 참여자는 접근 표준, KYC(고객 알기 제도) 및 제재 심사를 받아야 합니다.[5][7]
리스크 관리를 위해, 이 면제 조항은 TSV에서 거래되는 토큰화된 NMS 주식의 종목 수와 거래량을 제한하며, 이는 주식 시장에서 급격한 변동 시 거래를 일시 중단하기 위해 사용하는 가격대인 '리밋 업/리밋 다운(limit up/limit down)' 티어에 의해 조정됩니다. 이러한 거래량 상한선은 잠재적 리스크와 주요 가격 변동을 완화하기 위한 것으로, 토큰화된 시장의 얇은 거래 활동이 변동성을 높이고 큰 가격 움직임에 대한 노출을 증가시킬 수 있는 리스크를 해결하기 위함입니다. SEC는 이 노력을 뉴욕증권거래소나 나스닥을 완전히 대체하는 것이 아닌 파일럿 프로그램으로 규정했습니다.[1][7]
혁신 면제(Innovation Exemption) 조항은 가격, 규모, 시간, 풀 주소, 일일 마감 풀 규모, 일일 거래량을 포함한 미국 달러 표시 거래 데이터를 정기적으로 공개할 것을 요구합니다. SEC는 이러한 투명성을 통해 정보 비대칭을 줄이고, 모니터링을 지원하며, 면제 조항 하에서 수행되는 증권 거래를 연구하고자 합니다. 여기에는 최우선 호가(best quotes)에 미치는 영향, 조작 리스크, 그리고 유동성이 공개 시장(lit markets)에서 유출되는지 여부 등이 포함됩니다.[1][7]
조건 및 요구 사항
혁신 면제(Innovation Exemption)를 적용받으려면, TSV는 자격, 기술, 공시 및 시장 조정에 걸친 일련의 명시된 조건들을 충족해야 합니다. 거래소는 미국인(U.S. person)이어야 하며 해외자산통제국(OFAC)이 관리하는 경제 및 무역 제재 프로그램을 준수해야 하고, 특정 인원만 거래할 수 있도록 모든 참여자에게 권한을 부여해야 합니다. TSV가 사용하는 스마트 컨트랙트는 감사가 가능하고 공개적이어야 하며, 공개적이고 허가가 필요 없는 분산 원장에 배포되어야 합니다. 거래소는 장부와 기록을 유지하고, 운영 및 계열사의 거래 활동에 대한 공지사항을 제공해야 하며, 자금 조달 제공은 금지됩니다. TSV는 토큰화된 NMS 주식의 거래를 해당 주식의 기본 상장 거래소에서 발생하는 거래 중단과 동시에 중단해야 하며, 연방 증권법의 사기 방지 및 조작 방지 규정이 전면 적용됩니다.[2][5]
유동성 공급자를 위한 구제책은 맞춤형으로 제공됩니다. 자기 자본을 투입하고 고객에게 가격을 제시하거나 약정 자본 제공 합의를 맺는 등 딜러 행위로 간주될 수 있는 활동에 참여하는 대상 기업(Covered Firms)은 공시 및 기록 보관 등의 요구 사항을 충족하는 조건으로 딜러 등록 면제를 받습니다. 로이터 통신은 토큰화된 주식의 유동성 공급자들이 5년간 딜러 등록 요구 사항을 면제받는다고 보도했습니다.[2][8]
합성 자산 금지
논쟁의 핵심으로 지목된 두 가지 요구 사항이 구제책의 경계를 정의합니다. 첫째, 주식 토큰 보유자는 배당금을 받을 권리와 의결권 행사를 포함하여 전통적인 증권 보유자와 동일한 권리와 특권을 유지해야 합니다. 따라서 이 면제 조항은 주식 가격을 추종하지만 주식 소유권을 전달하지 않는 파생상품인 "합성 보안 토큰(synthetic security tokens)"을 제외합니다. TSV는 제공하는 모든 토큰화된 NMS 주식이 해당 전통적 주식과 동일한 권리를 보유자에게 제공하는지 확인해야 합니다. 앳킨스(Atkins) 의장은 토큰이 "배당금을 받을 권리와 의결권 행사를 포함하여 전통적인 증권과 동일한 권리와 특권을 보유자에게 제공해야 한다"고 밝혔습니다.[4][3]
SEC 대변인은 이번 구제책이 미국 내 규정 준수 증권 토큰에 대한 수요에 부응한 것이며, 위원회는 "미국 내 파생상품 측면에는 관심이 거의 없다"고 언급하며 해외의 합성 활동은 "통제 밖의 영역(out in the wilds)으로 남을 수 있다"고 덧붙였습니다. 대변인은 위원회가 향후 국내에서 합성 주식 토큰의 허용 여부에 대해 입장을 취할지 여부에 대해서는 답변을 거부했습니다.[5]
발행인의 거부권
둘째, 기업은 자신의 증권이 토큰으로 표시되는 것에 대해 거부할 수 있어야 합니다. 토큰화된 NMS 주식이 발행인이나 발행인을 대리하는 측이 아닌 계열 관계가 없는 제3자에 의해 토큰화되는 경우, TSV는 해당 주식을 거래 가능하게 만들기 전에 발행인에게 서면 통지를 제공하고 거부할 기회를 주어야 합니다. SEC 대변인에 따르면, 플랫폼은 기업이 통지를 받은 후 토큰을 거래하기까지 30일을 기다려야 합니다. 만약 기업이 그 기간 내에 거부 의사를 밝히면(거부한다는 의사 표시만으로 충분함), 거래소는 해당 토큰을 상장할 수 없습니다. 발행인의 침묵은 묵시적 허가로 간주됩니다. 이 조항은 발행인의 승인을 모든 토큰화 증권 구제책의 기본 조건으로 삼을 것을 촉구한 7월 증권이전협회(Securities Transfer Association)의 서한에 대한 일부 응답입니다. SEC 대변인은 발행인 커뮤니티의 피드백을 통해 이 기술이 어떤 형태로든 채택될 것임을 시사했다고 말했습니다.[3][5]
관계자 및 공개 의견
폴 S. 앳킨스(Paul S. Atkins) 위원장은 이번 면제 조치를 "특정 토큰화된 주식의 온체인 거래를 촉진함으로써 미국의 자본 시장을 디지털 시대로 이끌기 위한 법적 권한 내에서의 중요한 진전"이라고 설명했습니다. 그는 이번 조치의 임시적 성격을 강조하며, 위원회가 "오늘의 기술을 내일의 표준으로 고착화하는 것이 아니며", "우리 자본 시장이 계속 진화함에 따라 온체인 시장이 실행 가능한 경로로 남을 수 있도록 이 임시 조치 이후에 지속 가능한 규칙 제정이 뒤따라야 한다"고 언급했습니다. 그는 이번 면제 조치가 투자자 보호 및 시장 무결성 표준을 제공하는 동시에, 미국에서 책임감 있는 혁신이 뿌리내리는 것을 가로막았던 과제들을 해결하기 위해 설계되었다고 규정했습니다. SEC 매매 및 시장부(Division of Trading and Markets)의 제이미 셀웨이(Jamie Selway) 국장은 이번 승인을 "중요한 이정표"라고 불렀으며, 해당 부서가 "TSV 운영을 희망하는 이해관계자들과 협력할 준비가 되어 있다"고 말했습니다. SEC 대변인은 이번 면제 조치를 "우리에게는 최종 규칙 제정으로 가는 중간 기착지이며, 잠재적으로는 의회의 입법으로 가는 중간 기착지"라고 묘사했습니다.[2][3][5]
위원회는 혁신 면제의 여러 측면에 대해 공개적인 피드백을 명시적으로 요청하고 있으며, 실시간 또는 테스트 환경에서의 지표, 사례 연구, 사고 분석 및 운영 내러티브를 포함하여 데이터에 기반한 상세한 의견을 요청했습니다. 이 명령은 SEC.gov와 연방 관보(Federal Register)에 게시될 예정이며, 가능한 수정 사항 및 잠재적인 다음 단계에 대한 의견을 수렴합니다. SEC는 이번 면제 조치를 위해 노력한 매매 및 시장부와 법무실(Office of the General Counsel) 직원들, 그리고 헤스터 피어스(Hester Peirce) 위원이 이끄는 크립토 태스크 포스(Crypto Task Force)에 감사를 표했습니다.[1]
시장 상황 및 반응
면제 조치가 시행되기 전, Coinbase, Robinhood, Gemini, Payward의 Kraken 거래소 등 여러 미국 플랫폼은 해외에서 토큰화된 주식 상품을 출시했으나 미국 고객에게는 제공하지 않았습니다. Robinhood Chain은 2026년 7월에 출시되어 미국인에게 금지된 토큰화된 채권 증권을 선보였습니다. The Block에 따르면, Hyperliquid 거래소에서 Trade.xyz의 주식 무기한 선물(Nasdaq-100 추종 XYZ100 포함)이 주도하는 HIP-3 시장은 연초 거래소 무기한 선물 거래량의 약 2%에서 2026년 7월까지 약 50%로 성장했습니다. RWA.xyz의 데이터에 따르면 모든 토큰화된 주식의 총 가치는 연초 6억 8,800만 달러에서 시작하여 2026년 9월까지 30억 달러에 육박했으며, 그 가치의 대부분은 합성 자산으로 구성되었습니다.[5][3]
발행자의 동의와 완전한 주주권 보장을 강조하는 면제 조항은 발행자의 참여 없이 생성된 합성 토큰에 대한 분쟁 이후에 마련되었습니다. AMC의 CEO 아담 아론(Adam Aron)과 Robinhood의 CEO Vlad Tenev는 미국 외 지역의 Robinhood Chain에서 합성 AMC 주식 토큰이 출시된 것을 두고 X(구 트위터)에서 공개적으로 충돌했습니다. 아론은 기업의 참여 없이 AMC 주식에 대한 노출을 만드는 것이 기업과 주주 사이의 전통적인 관계를 훼손한다고 주장했습니다. 이후 Robinhood는 주식 토큰 보유자가 토큰을 기초 주식과 1:1 비율로 상환할 수 있도록 하고 의결권을 추가할 계획이라고 발표했습니다. 2026년 8월 30일 주말 동안 발생한 한 거래 에피소드는 거래량이 적은 시간 외 토큰화 시장의 위험성을 보여주었습니다. The Defiant의 보도에 따르면, 유동성 풀이 Robinhood의 토큰화된 Hims & Hers(HIMS)와 쌍을 이룬 BONER라는 밈코인이 해당 토큰 공급량의 절반 이상을 보유하게 되었습니다. 주식 시장이 닫힌 상태에서 토큰화된 HIMS는 132.64달러에 도달한 반면, 실제 주식은 금요일에 28.84달러로 마감되었습니다. 월요일 오후까지 토큰화된 HIMS는 약 29~30달러로 돌아왔고, BONER는 24시간 만에 1,000% 이상 상승하여 시가총액이 약 4,130만 달러에 달했습니다.[3][5]
업계의 반응은 이번 면제 조치가 규정을 준수하고 자산이 완전히 뒷받침되는 토큰을 위한 길을 열어주었다는 점을 강조했습니다. Vlad Tenev는 X에 "토큰화가 미국에 오고 있다"며 미국인들이 "즉시 결제, 24/7 거래, 기본적으로 제공되는 소수점 거래 등 토큰화의 이점을 누리기 시작할 수 있다"고 썼습니다. 논평가들은 규제 준수 중심의 토큰화 기업인 Securitize가 주요 수혜자가 될 것으로 지목했으며, 미국 주식을 온체인으로 가져오려는 브로커와 인프라 제공업체들이 이득을 볼 것이라고 시사했습니다. 반면 전통적인 거래 플랫폼, 증권사 및 명의개서 대행기관은 적응에 대한 압박을 받게 될 것입니다. 면제 조항이 스마트 컨트랙트를 퍼블릭 및 허가 없는(permissionless) 체인에서 실행하도록 요구함에 따라, 분석가들은 거래 자체는 허가된(permissioned) 상태로 유지되더라도 Ethereum 및 Solana와 같은 네트워크에 잠재적인 결제 레이어 기회가 있을 것으로 주목했습니다. 관찰자들은 이 프레임워크를 "조건부 접근"이자 "선 시범 운영, 후 입법/규제" 방식의 규제 샌드박스로 규정했습니다. 이는 미국 규제 기관이 온체인 AMM이 상장 주식의 2차 거래를 위한 합법적인 실험 장소로 기능할 수 있음을 인정한 첫 사례로 묘사됩니다.[2][7][9]
